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不过，通过这种方式筹到能够支持毫无收益的战争所需的款项，或多或少会有一些限制。随着意大利城邦债务的增加，他们不得不发放更多的债券；而他们发行的债券越多，他们拖欠偿付的可能性就越大。威尼斯在12世纪末期就开发出了一套公共债券体系，比佛罗伦萨还要早。（“老山”）是14世纪威尼斯与热那亚及其他敌手在战争期间的主要筹资方式。从1463年到1479年，随着和土耳其连年战争的延续，一座新的债山堆积而起。公共债券的投资人年收益率为5％，每年分两次偿付，利息来源于城市的各种消费税收（对各种消费品比如盐等所征收的税）。与佛罗伦萨一样，威尼斯人也是强制放贷，但在二级市场上，投资人可以把债券卖掉套现。然而，在15世纪末期，威尼斯连续的军事失利大大削弱了债券市场。那些在1497年价值为80（低于其面值20％）的威尼斯“新山”债券，到1500年价值降到了52，1502年末重回75，然后在1509年从102猛然跌至40而崩盘。在1509年到1529年间最低点的时候，“老山”价值仅为3，而“新山”价值为10。
现在，如果你在战争激烈进行之时购买政府债券，显然要面临风险，即参战国可能无法支付利息。另一方面，要搞清楚利息的支付是否基于债券面值。如果你能以5％的利息购买到收益率为面值10％的债券，你将能赚取50％的可观收益。事实上，你所期望获取的合理回报，在你准备承受的风险范围之内。同时，正如我们所见，债券市场从整体上为经济设定了利率。如果城邦不得不支付50％的利息，那么，可靠的借款人有可能获得某种战争溢价。因此，1449年，当威尼斯与奥斯曼帝国同时在伦巴第地面以及海上开战时，其遭遇债券极度贬值和利率飞涨的严重金融危机并非巧合。同理，1509年债券市场暴跌的一个直接原因，就是威尼斯军队在阿格纳德罗的溃败。这两个案例的结果是相同的：商业活动搁浅，最后停止。
不只是意大利城邦对债券市场的产生做出了贡献。在北欧地区，那里的城邦政权在不与教会规定冲突的情况下，也在竭力填补赤字。那里出现了一些不太相同的解决方案。尽管他们禁止在贷款的时候收取利息，但《高利贷法》并不适用于被称为“普查”的中世纪契约，这种契约允许一方从另一方手中购买年支付流。在13世纪，这种年金方案开始从法国北部的城邦（如杜埃、加来）以及佛兰德的城邦（如根特）发行。他们采用两种形式：遗赠年金—购买人可以将其遗赠给后嗣，或定期年金—购买人死后即告废止。卖家而非买家有权通过偿还本金赎回年金。到16世纪中期，年金销售大约拉动荷兰的收入上升了7％。
法国和西班牙皇室用同样的方式筹集资金，他们以城邦作为媒介。在法国，巴黎市政厅代表君主筹集资金；在西班牙，王室债券需通过热那亚的Casa di San Gii公司（一家购买城市征税权的私人财团）和安特卫普证券交易所（现代证券市场的先行者）筹集资金。然而，投资人对王室债务进行投资必须保持高度警惕。各个寡头统治的城邦对其债务，都有可能不履行债务清偿；同样，专制的统治者也是不可信的。正如我们在第一章所了解到的，西班牙王室在16世纪末期和17世纪就发生了一系列毁约事件，分别在1557年、1560年、1575年、1596年、1607年、1627年、1647年、1652年和1662年全部或部分停止债务清偿。
西班牙陷入金融困境的部分原因是由于西班牙试图染指荷兰北部叛乱省份但最终失败所产生的巨额开支。这些叛乱省份抵制西班牙的法律，这成为西班牙金融和政治历史上的分水岭。在共和体制下，联合省融合了带有民族国家性质的城邦优势。他们把阿姆斯特丹开发成一个综合多种有价证券的市场，从而有能力筹集战争经费：这些债券不仅包括终生和永续年金，还包括抽签公债（投资者凭此购买并获得大量收益的概率微乎其微）。截至1650年，当地已有超过65 000名年金收入者把资产投到一种或多种债券上，从而帮助荷兰筹集到了维持长期战争的资金，进而保持了自己的独立。随着荷兰从自卫到帝国扩张的转变，其债务飞速增长，从1632年的5 000万盾飞涨到1752年的2。5亿盾。不过，荷兰债券的收益率下降较为平稳，1747年的降幅只有2。5％—这一方面表明联合省的资金充裕，另一方面也表明投资人对荷兰政府违约偿付的可能性并不担心。
1688年的光荣革命将天主教徒詹姆斯二世逐离英国王位，荷兰新教的奥伦治王子随即上台，这些变革加上其他方面的创新，打通了从阿姆斯特丹到伦敦的英吉利海峡通道。英国的财政体系与欧洲大陆其他君主国的明显不同。英国国王拥有的土地已被售出，这早于其他地方；他们在西班牙、法国和德国的力量还比较弱小的时候，就开始通过增加议会的权力去控制王室的花费了。他们在建立只靠薪水而不是贪污维持生存的专业公务员队伍方面，取得了显著成效。光荣革命突出了这种差异。从那时开始，不再会有违约偿付的情况发生（1672年的“财政署止兑”让伦敦的投资人记忆犹新。当时英国王室深陷财务窘迫境地，国王查理二世不得已而采取止兑措施），不再会发生货币贬值，尤其是在1717年金本位制实施后。王室财政将由议会详细审查，并将努力解决斯图亚特王朝过去遗留下来的各种债务，通过亨利·佩尔汉姆爵士“整理公债基金”来实施，这一景象在1749年达到高潮。法国的金融政策与此恰恰相反，政府违约偿付的情况时有发生。为了筹集为市民服务的款项，法国政府办公室被变卖用于筹款；税收被私有化或“外包”，预算少得不可理喻；三级会议（法国议会最重要的事情）休会，上台的议长力图通过发行长期公债和联合养老基金筹集资金，相关条款对投资人极其优惠。18世纪中期的伦敦债券市场欣欣向荣，政府的“统一公债”在债券市场上处于主导地位，债券流动性强（也就是说债券容易出售），这对外国投资人（尤其是荷兰的投资人）有很大的吸引力。而在巴黎，相比之下，债券市场远远落后。法国的金融分化将产生深远的政治后果。
英国统一债券的成功
《货币崛起》中信出版社作者：尼尔·弗格森
著名的英国统一债券（尽管有争议）是所有发行过的债券中被证明最成功的，因此值得我们了解。在18世纪末期，投资者可以通过两种方式进行投资：一种是收益率3％的债券，另一种是收益率5％的债券。它们是同一类型的债券，都属于永久债券，没有固定的到期日，如果债券市价等于或高于其面值（“票面价值”），政府能够回购（赎回）。下页的插图展示的是一种典型的统一公债—一份部分印刷、部分手写的收据，标有投资金额、债券面值、持有者姓名和日期：
1796年1月22日，收到安娜·霍伊斯夫人101英镑，按100英镑支付利息或股份或联合股份，收益率为5％……在英格兰银行内可流通。
假定霍伊斯夫人花101英镑购买了面值100英镑的统一公债，她的年收益率将稳定达到4。5％（尽管这不是投资的最好时机）。当年4月，年轻的科西嘉指挥官拿破仑·波拿巴领导法国军队在蒙特诺特取得了第一场胜利，在接下来的20年，拿破仑对英帝国的债券和金融市场稳定构成巨大的威胁，但他完全不顾及欧洲的和平，其危害程度远甚于哈布斯堡皇族和波旁王族。要打败拿破仑，英国政府将会债台高筑。当政府债务上升时，个人持有的债券价格将下跌—最低的时候，英国财富缩水30％。
1796年，很少有人会预测到，这个矮个科西嘉人能成为法国的皇帝和欧洲大陆的统治者（尽管如流星划过），至少安娜·霍伊斯夫人没有预测到。随着社会的变迁，一个伟大的（更加持久的）壮举差不多在同一时代发生。在拿破仑滑铁卢溃败的几年当中，在法兰克福昏暗的犹太人聚居区内，一个“金融波拿巴”横空而出，他是债券市场的主导者，有人还说他是欧洲政治的统治者，那个人就是内森·罗斯柴尔德。
“金融波拿巴”罗斯柴尔德
《货币崛起》中信出版社作者：尼尔·弗格森
他拥有巨额财富，他吹嘘他能决定战争与和平，国家的信誉由他掌控；他有不计其数的通信记者，他的信使比君主王侯的还要多；政府部长们也受他恩惠。他是欧洲大陆内阁的最高统治者，他想控制欧洲大陆。
这段文字是由英国激进的下院议员托马斯·邓司肯在1828年发表的，他所指的那个人就是内森·罗斯柴尔德。内森是一家银行伦敦分行的创始人，这家银行在19世纪的大部分时期，一直是世界上最大的银行。债券市场让罗斯柴尔德家族变得富裕—富到足以在全欧洲建造41处华贵房产的程度。其中沃德斯登庄园位于白金汉郡。罗斯柴尔德家族的第四代传人，也就是内森最伟大的曾孙，对这座庄园进行了整体镀金重建。根据罗斯柴尔德家族的说法，他们家族杰出的先辈内森“个子不高、肥胖、有魅力、极其聪明、万众瞩目……我无法想象他会是个容易相处的人”。伊夫林·罗斯柴尔德有相似的看法：“我认为他是一个野心勃勃的人。”在伦敦圣·史威丁巷罗斯柴尔德公司的办公室内，伊夫林凝视着内森·罗斯柴尔德的画像说：“我认为他意志坚定，深谋远虑。”
尽管通信记者都受制于罗斯柴尔德家族，内森写给他兄弟们的信件却很少被保存下来。从我们可以看到的内森写的一封信中，就能看出他是一个怎样的人：手写体，像他们的所有信件一样，非常难懂的犹太德语（德语音译成希伯来语），其中描述了他所谓的犹太人的职业道德，可以看出他对不够机智的兄弟们缺乏耐心。
我写信告诉你们我的意见，因为给你们写信是我的该死的责任……我阅读你们的信件不止一次，甚至可能上百次。你们要好好反省一下，饭后我通常不做什么，我不看书，不玩牌，不去剧院，我唯一的爱好是我的生意，受此驱动，我读了阿姆谢尔、詹姆斯以及卡尔的信件……迄今为止，卡尔的信件（提到在法兰克福买一处更大的房子）令我忧虑……所有的这些都是废话，因为只要我们生意好，我们有钱，每个人都会奉承我们，那些没兴趣通过我们去赚钱的人将会羡慕我们。我们的所罗门对人对事都太过和蔼，如果一个寄生虫在他耳边耳语点儿什么事，他就认为所有的人都是高尚的人；而真相是，所有跟随他的人都有各自的利益。
内森的兄弟们称他是“首席将军”。1815年所罗门疲倦地抱怨道，所有你曾经写到的就是—“付这，付那，发这，发那”。凭借天生的金融天赋，内森从法兰克福偏僻的犹太人胡同起家，进而掌控了伦敦的债券市场。不过，我要再说一次，金融创新的机会源自战争。
罗斯柴尔德的第一桶金
《货币崛起》中信出版社作者：尼尔·弗格森
1815年6月18日早上，在威灵顿公爵的率领下，67 000名英国、荷兰和普鲁士的联军警惕地注视着离布鲁塞尔不远的滑铁卢战场，迎面而来的是由法国皇帝拿破仑·波拿巴率领的兵力不相上下的法国军队。滑铁卢之战使英国和法国20多年来不断发生的冲突达到顶点，但那不只是两支军队间的战争，也是两种融资体系之间的一场竞赛：一方面，法国在拿破仑的领导下，依靠掠夺生存（占领区的税收）；另一方面，英国靠债务来维持。
从未有过为了军事冲突筹款而发行这么多债券的情况。从1793年到1815年，英国的国债增加了3倍，达到7。45亿英镑，是英国全年经济总量的两倍还多。大量债券的发行对伦敦的金融市场影响深远。自1792年2月以来，具有代表性的面值100英镑、收益率为3％的统一公债的价格因为滑铁卢之战，已经从96英镑跌到60英镑以下，在某一时期（1797年）曾跌破50英镑。这是令安娜·霍伊斯夫人烦恼丛生的时期。
根据一个由来已久的传说，罗斯柴尔德家族获取他们的第一桶金，是内森根据战争胜负对英国债券价格的影响做出了正确的判断而投机成功�