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第3章 负债者言（3）
在生产经营过程中，利用大规模批量生产的方式可以摊薄一些固定资产，这种方式叫经营杠杆。这种效益就是规模效益，是企业做大的动力之一。
所有聪明的企业都在充分利用各种可能的杠杆作用。
财务杠杆越高越好吗？杠杆是增加力的一种工具。根据牛顿的力学定律，有作用力就一定有同等大小的反作用力。财务杠杆在增加预期收益的同时也增加了风险。
企业的负债的比率越高，利息负担就会越重，除去利息和税负之后的利润就会大大减少。高负债率能锦上添花，也能雪上加霜。如果不能按期偿还利息，企业就有破产的危险，或者遵照企业破产法请求破产保护。保护的目的是免于资产被清算，因为债权人比股东有获得赔偿的优先权。一旦真的清算，基本上给股东就留不下什么残羹剩饭了。
因此，财务杠杆并不需要最大化。财务杠杆到底可以用到什么程度呢？因人而异，因时而异，因行业而异。原则上适可而止。
资本结构管理的一个重要前提是企业对未来销售的预测，因为销售额的较小变化会导致税后净利润的较大变化。如果杠杆程度越高，这种变化幅度就越大。如果预计到未来销售额会有很大增长时，可以采用少发行股票，多发行债券的方法，使企业的税后净利润有较快的增加。如果未来销售不会有较大增长时，则应该少用债券，尽可能使用股权融资即发行股票。
一般来说，银行由于所拥有的资产流动性都比较强，会使用比较高的财务杠杆。公共事业单位如水、电、气公司的未来收入相当稳定，并且往往会持续上升，企业也使用较高的财务杠杆。在中国房地产业，由于房地产预售制度的存在，房子没造好，就已经开始出售，开始收钱了。这时收到的钱不是收入，不是资产，只是预收款。预收款是一种典型的负债，因为还没有交货，房地产预售合同是典型的欠条，即IOU。
我有个朋友早先时候在北京做房地产开发。他给我解释那时的商业模式：“我们没有钱，我们其实也不需要钱。设计有设计公司，建筑有建筑公司，市场策划有策划公司，政府要开发就找我们，我们的角色就是将所有资源整合在一起，拿批文，售楼花，钱不够时就找银行贷款。真是黄金时代。”房地产行业正是利用这种超高的负债率（高达150％以上）超常发展起来的。 。 想看书来
第3章 负债者言（4）
对于华尔街专做资本运营的金融服务公司来说，财务杠杆也是他们最推崇的致富工具。再融资、次贷、期货，以及几乎所有的金融衍生投资产品都有财务杠杆的设计在里面。财务杠杆可以帮助你以小搏大，成倍或者几十倍的获利；当然如果杠杆力的方向错了，也可以让你亏得倾家荡产。
美国的金融危机最终引发了全世界的经济危机，其中一个重要原因正是金融公司过分利用了杠杆效用。资本的贪婪把金融杠杆工具推向极限。危机过后，去杠杆化成为必然。
负债的结构性问题
借钱的两个问题
借多少？
借多久？
借钱的第一个问题是借多少，第二个问题就是借多久。对于后一问题的最直接的答案就是越久越好，最好借款期长到天荒地老无限期，别说，还真有这样的债券，债权人从一开始就没指望收回本金，只要生生不息的利息。但是，长期借债意味着更高的成本。那么，什么时候拥有长期负债，什么时候拥有短期负债呢？
原则是视需要而定，长期负债一般用以购买长期资产，比如厂房、设备等的固定资产；短期负债用以支付短期的流动资产的需要，比如做广告、买原料和发工资都应该利用短期借债，如果需要借款的话。
原因也非常简单，因为还债的期限不同。短期负债的本金需要几个月之内就得偿还，只有流动资产有可能在几个月内赚回足够的现金，而固定资产的收益是细水长流的。
原则和原因都很简单，但是做起来似乎并不简单。不少企业由于各种原因，无意或者被迫地违背这一原则。用长期借款来融资流动资产，看起来似乎没有任何风险，但是成本会成为负担；用短期借债来购买固定资产，现金流会受很大影响，最糟糕的甚至可能导致破产，即资产负债的结构性破产，有利润，但是没有现金还债，这是最冤枉的一种破产，活生生被债主逼死的。
负债的结构性问题是一种典型的对冲要求。关于对冲现象，在本书后面谈到风险管理时还会再提到。
“垃圾债券”的故事
在美国的资本市场里，融资渠道主要有股票和债券，其中公司债券占60％、政府债券占20％，股票占20％。与中国不同，债券市场是美国企业最重要的融资渠道，财务杠杆被普遍利用。没有负债，就没有今天的美国经济。
第3章 负债者言（5）
与跌宕起伏的股票市场一样，债券市场也流传很多传奇的故事。最有名的就是“垃圾债券”事件。
所谓“垃圾债券”并不是指像垃圾一样没有价值的债券，而是指在投资级以下的债券，即在标准普尔和穆迪的信用等级里从BB级到CCC级的债券，它的特点是风险大，信用没有可靠保证，但是收益高。标准普尔和穆迪对投资的信用等级素来划分很严格，甚至带有些不可理喻的偏见，像中国四大国有银行在标准普尔和穆迪的信用等级就一直被评为BBB级，最近才被上调为BBB＋。
20世纪七八十年代，美国产业进行大规模调整与重组。在新技术的推动下，传统产业需要更新设备，新兴产业不断涌现，市场的重新洗牌需要大量资金，而这些企业在更新与重组的过程中，风险系数极大，商业银行不可能完全满足其对资金的需求。相比之下，用高额的收益发行债券来吸引资金，既可迅速筹资，加快调整步伐，又能分散筹资渠道，转嫁投资风险。
“垃圾债券”的用途从最初的拓展业务，逐步转移到用于公司的兼并与收购上来。按照传统的观点，兼并收购往往是强者对弱者，资力雄厚的大企业吞食弱小企业。但是“垃圾债券”的出现，却为逆向兼并收购提供了最为有效的途径与手段。许多具有发展眼光的企业家纷纷利用“垃圾债券”赐予的良机，以自己小额的自有资金，甚至不超过1％，从事超大规模的并购。这种利用发行“垃圾债券”来筹集资金对被收购公司的股权进行收购的行为，就是典型的“杠杆收购”或叫“资产重组”。
在此期间，“垃圾债券大王”应运而生。迈克尔·米尔肯曾被《华尔街日报》称为“最伟大的金融思想家”，一度与J。 P。 摩根齐名。米尔肯10岁时就帮助会计兼律师的父亲整理支票，接触纳税申报。从宾夕法尼亚大学的沃顿商学院毕业后，凭着对“垃圾债券”的兴趣和了解，以200万美元资本入手，最终在垃圾债券市场上获利13亿美元。
米尔肯对债券发行者进行了大量研究，寻找潜在的高盈利债券。他四处宣传他的投资理念，说服投资者投资他所看中的高收益证券。而结果也往往如他所预料，投资人最初获利丰厚。渐渐地，米尔肯的客户开始增加。到1977年，他的业务已占到“垃圾债券”市场份额的1/4。书 包 网 txt小说上传分享
第3章 负债者言（6）
20世纪70年代末，由于米尔肯的引领，高回报的“垃圾债券”已经成为非常抢手的投资产品。米尔肯也开始从买卖已发行的债券，发展到为中小企业承销和包销“垃圾债券”。许多新兴公司和高风险公司都是他的客户，米尔肯的做法与现在的风险投资家们相似，不过现在的风投是在上市之前介入。后来有人说，美国20世纪80年代以来高新技术的发展，正是得益于米尔肯解决了高风险技术公司在资本市场的融资问题。一些大型*之所以有今天，与米尔肯创造的金融新产品息息相关。
但是物极必反，到了80年代后期，由于“垃圾债券”的过度投机和炒作，不少发行“垃圾债券”的公司开始出现资金周转困难，无力支付到期的高额利息和赎回债券。违约与拖欠经常发生，过去对发行“垃圾债券”的公司提供担保的商业银行也纷纷撤回担保，造成投资者一片恐慌，使“垃圾债券”的信誉降至最低点，“垃圾债券”市场崩盘。
1989年3月，米尔肯因涉嫌98条经济罪被起诉。1990年4月，米尔肯服罪，同意检察官提出的6项重罪指控，最终被判10年监禁，赔偿和罚款11亿美元，并被永远逐出华尔街，不得再从事证券业。米尔肯的被罚金额，创下当时美国政府对个人被告课罚金额的最高历史纪录。
提前出狱后，米尔肯以教育服务为目标创建了知识天地公司，致力于全球的人力资源培训与网络教育。他将自己的大量时间投入到了慈善活动中。
负债的人生
几乎所有公司都说“人是最有价值的资产”（people are most valuable asset）。惠普的创始人帕卡德甚至提出一个定律，如果一个公司的收入增长的速度不及员工人数的增长速度，这个公司将没有能力可持续地发展下去。
那么，人力资源到底是资产还是负债？
对于员工，中国人以前的习惯叫法是“人手”（handcount），对于人手的期望是要足够，数量的多少很重要，工作量一多最直接的反映就是要增加人手。美国人喜欢叫“人头”（headcount），对于人头的期望不是数量而是质量，人头要精要好，好的人头可以以一当十。
由于人力资源的产出太不确定，早上起来，连你自己也不知道今天的贡献会是多少，除了能力因素以外有时还得看当天的心情。按照财务保守原则的审慎要求，在可能获得的利益和可能发生的损失之间，宁可承认可能的损失而不相信可能的利益。另外，资产的前提是拥有或控制。但是在企业里，实际上企业并不真正拥有员工，控制也有限。因此，在财务意义上仍然把人力资源归属为负债而不是资产，更通俗地说就是人力成本。财务相当冷血地抹杀了你我的创造性即价值。
当然，也有一些公司例外。像明星俱乐部，明星是俱乐部的资产，比如曼联队的超级球员们，以及签约的歌手演员之类。至于那些跟在大明星屁股后面的助理们包括经纪人仍然还是负债。
还有一种就是网络公司。网络公司很奇特，创建开始后相当长一段时间内它没有利润，没有现金，资产几乎可以忽略不计。但是，一个年轻的充满激情的CEO往往能够吸引到成百上千万美元的风险投资。这些风投们看中的是网络公司里有多少软件工程师，看中的是管理层团队，看中的是人。人在风投们眼里是璞玉，不是负债，是最有潜在价值的无形资产。